Китайский урок для Кремниевой долины

«В Китае ИИ-пузырь уже лопнул», — констатировали 26 октября журналисты Reuters.

В остальном мире бум набирает обороты: американская Anthropic подала заявку на потенциально крупнейшее в истории IPO, южнокорейская SK Hynix, основной поставщик HBM для Nvidia, отчиталась о рекордной прибыли, а Google представила самую мощную модель Gemini 4 Carbon. 

Не обошлось и без тревожных сигналов. Акции Alphabet после квартального отчета рухнули на 12,3%, а OpenAI за месяц дважды переписала условия подписок Pro 100/200/500.

Разберем, что пошло не так в Китае и стоит ли американским локомотивам ИИ-гонки тоже ожидать холодного душа.

Как китайский ИИ-сегмент потерял $480 млрд

Еще летом фондовый рынок КНР выглядел главным бенефициаром глобального бума нейросетей. Инвесторы раскупали акции разработчиков чипов и поставщиков оборудования для дата-центров, а новые размещения привлекали рекордный спрос.

Яркий пример — IPO производителя роботов Unitree. В августе компания вышла на технологическую площадку Шанхайской фондовой биржи STAR Market. Заявки розничных инвесторов в ~8000 раз превысили количество предложенных бумаг.

В первый день торгов котировки Unitree достигали 1100 юаней — на 629% выше цены размещения. С тех пор курс снизился примерно вдвое, хотя акции по-прежнему стоят заметно дороже, чем при IPO.

Среди купивших акции на волне ажиотажа — владелец малого бизнеса с острова Хайнань Чэнь Вэньшэн. Он рассказал журналистам, что поверил в поддержку со стороны властей: в число акционеров компании входили фонды с государственным участием.

Не меньше пострадали и другие звезды китайского ралли. Акции разработчиков ИИ-чипов MetaX Integrated Circuits и Moore Threads Technology, которые после листинга в 2025 году взлетели на 700% и 400% соответственно, с июля потеряли половину стоимости.

Новая игра на понижение: почему Бьюрри шортит полупроводники

Дорого даже после обвала

Распродажа обрушила STAR 50 — от июльского пика индекс потерял 40%, а рынок лишился ~$480 млрд капитализации.

CSI 300 снизился примерно на 20% от июньского максимума. Для сравнения, американский Nasdaq Composite просел лишь на 6% от ATH, установленного в начале октября 2026 года.

Падение сегмента ударило по всему фондовому рынку Китая: по данным Goldman Sachs, на ИИ-компании приходится 42% капитализации и 57% биржевого оборота в категориях A и H.

Однако даже после глубокой коррекции участники STAR 50 оцениваются примерно в 100 годовых прибылей. Это более чем втрое выше, чем у Nasdaq 100, где показатель держится около 30. На пике P/E площадки достигал почти 250, но инвесторы все равно опасаются дальнейших потерь.

Новые IPO под вопросом

Обвал ИИ-акций может надолго заморозить очередь на листинг. В сентябре стало известно, что на STAR Market планирует выйти DeepSeek: стартап привлек CITIC Securities для обязательной предварительной подготовки к IPO.

«Происходящее остановит многие компании, которые пытаются выйти на биржу», — считает Хун Хао, управляющий партнер и директор по инвестициям гонконгской Lotus Asset Management.

Для властей КНР это болезненный удар: через биржу они рассчитывали направить сбережения граждан на подпитку ИИ-бума. Причем Пекин хотел плавного подъема без головокружительных «американских горок», а получил перегрев и обвал.

Ралли началось осенью 2024 года на фоне обещанных правительством стимулов. Регуляторы надеялись превратить его в «медленного быка»: ограничили торговлю с кредитным плечом и высокочастотный трейдинг, а «национальная команда» продавала акции на взлетах. Обуздать ажиотаж все равно не удалось.

«Позже фондовый рынок превратился в спекулятивного „безумного быка“. Теперь мы видим, как пузырь лопается», — сказал управляющий активами Дун Баочжэнь.

Что именно спровоцировало обвал, неясно: очевидного повода для распродаж не было. По словам участников рынка, сказалось сразу несколько факторов — завышенные котировки, а также угроза запретов на китайское оборудование в дата-центрах США и других стран.

Технологии ни при чем

По качеству ИИ-моделей Китай почти догнал США. Это хорошо видно по индексу Artificial Analysis — платформы, которая сводит результаты нейросетей в тестах в единую оценку.

Инвестор и писатель Рамез Наам построил линию тренда по баллам лучших американских моделей за последний год. Затем он сравнил с ней Kimi K3.1 Pro — флагман стартапа Moonshot AI, одного из самых заметных игроков китайской ИИ-отрасли. 

Kimi набрала 55 баллов, а лидеры из США вышли на этот уровень лишь в середине сентября. То есть отставание составляет всего пять недель.

Выходит, причина обвала не в слабости китайских технологий — из ИИ-акций просто выходит «пар» завышенных ожиданий.

Следующим испытанием для сегмента полупроводников может стать ценовая война, считает партнер Shanghai Zhuozhu Investment Management Ван Чжо. По его словам, через нее рано или поздно проходят все промышленные отрасли страны.

«Исключений нет. Все пузыри неизбежно лопаются», — заключил он.

Как SK Hynix обогнала Apple

Тем временем SK Hynix отчиталась о самом прибыльном квартале в своей истории. В отличие от многих звезд китайского ИИ-ралли, южнокорейская компания опирается не на веру инвесторов в будущее, а на текущие продажи: ее чипами оснащены ускорители Nvidia.

По оценкам аналитиков, на производителя памяти приходится от половины до 70% заказов лидера этого рынка на HBM4 для платформы Vera Rubin.

Впрочем, китайские разработчики уже наступают американскому гиганту на пятки. В конце октября Iluvatar CoreX заявила, что ее чип Tiangai 300 в отдельных тестах не уступает H200 — самому мощному ускорителю Nvidia, разрешенному к экспорту в КНР. Независимой проверки этих результатов пока нет.

Выручка SK Hynix в июле — сентябре 2026 года достигла 104,6 трлн вон (~$78,1 млрд) — на 32% больше, чем в апреле — июне. Операционная прибыль составила 83,3 трлн вон (~$62,1 млрд). Ее рост за три месяца — 38%, за год — в 7,3 раза.

Иными словами, с каждого доллара дохода компании остается почти $0,8, а ~$0,2 направляются на производство и текущие затраты.

По этому показателю за последний отчетный период SK Hynix вышла на третье место среди мировых техногигантов. Впереди только Samsung Electronics (107,4 трлн вон, ~$80 млрд) и Nvidia ($63,7 млрд); Apple с $50,9 млрд осталась позади.

Бум памяти разгоняет экономику всей Южной Кореи. В октябре экспорт страны вырос на 93,7% по сравнению с прошлым октябрем, до $115,28 млрд — такого прироста не было с 1974 года. Главный вклад внесли полупроводники: их поставки за рубеж подскочили на 259,4% (до $56,44 млрд) и обеспечили почти половину всех отгрузок страны.

Отчасти такую динамику объясняет эффект низкой базы: в прошлом году на октябрь пришелся Чхусок, и рабочих дней было меньше. Но и с поправкой на календарь среднесуточный экспорт прибавил 76%.

Дефицит до 2030 года

Спрос на память будет опережать предложение до 2030 года, прогнозирует SK Hynix.

Такой сценарий подкрепляют долгосрочные контракты: на 2027–2028 годы уже забронировано более половины мощностей ее заводов. Поэтому капзатраты на 2026 год южнокорейский гигант увеличил как минимум до 40 трлн вон (~$30 млрд) — примерно на треть больше, чем годом ранее.

Расплачиваются за дефицит покупатели памяти — производителям смартфонов, ПК и консолей все труднее удерживать маржу без повышения цен на устройства.

Одной из первых жертв нехватки комплектующих стала Intel. 30 октября ее акции обвалились более чем на 20%: из-за подорожания компьютеры продаются хуже, и компания ждет, что выручка от чипов для ПК в четвертом квартале сократится примерно на четверть.  

Выгоду получат также инвесторы SK Hynix: компания пообещала выплаты на 100 трлн вон (~$75 млрд) в дополнение к ранее объявленному выкупу акций на 40 трлн вон (~$30 млрд).

Однако рынок сомневается, что дефицит продлится долго. 28 октября котировки SK Hynix в Сеуле подскочили на 10,9%, но бумаги компании на Nasdaq по-прежнему примерно на четверть дешевле сентябрьского пика. Участники торгов опасаются, что расходы на ИИ замедлятся: строительство дата-центров буксует, а отдача от затрат под вопросом.

Главным поводом для оптимизма пока остаются новости из Кремниевой долины. Как отметили журналисты Fortune, скачок котировок южнокорейских производителей памяти последовал за публикацией заявки Anthropic на IPO. 

Рынок давно ищет ответ на вопрос, окупятся ли гигантские вложения в ИИ. Документ по форме S-1 впервые показал финансы одной из ведущих лабораторий.

Gemini 4 Carbon: лидер для избранных

28 октября Google представила Gemini 4 Carbon — всего через 15 дней после выхода предыдущего флагмана под названием Argon. Новинка сразу возглавила индекс Artificial Analysis с 59 баллами, обойдя Claude Opus 5.5 от Anthropic (58) и GPT-6 Astra от OpenAI (57).

Однако в рейтинге ИИ-агентов для программирования она уступает связке Claude Code и Opus 5.5 — 59 против 62 соответственно. К тому же модель пока доступна немногим — лишь специалистам по киберзащите и доверенным партнерам Google. 

Работа с ней через API обойдется в $4 за 1 млн входных токенов и $20 за 1 млн выходных, но дату широкого релиза компания не назвала.

−$500 млрд за день

Через несколько часов после презентации Carbon материнская Alphabet отчиталась за третий квартал, а на следующий день ее акции рухнули на 12,3%. Компания потеряла около $500 млрд капитализации — больше, чем за любой другой день в своей истории. Почти столько же китайский ИИ-сегмент лишился менее чем за четыре месяца.

Выручка «Корпорации добра» за июль — сентябрь не дотянула до прогнозов аналитиков, а доходы от поиска и прочей рекламы выросли самыми низкими темпами за последние пять кварталов. Директор по бизнесу Филипп Шиндлер признал, что запросы в AI Mode приносят меньше рекламных денег, чем обычный поиск.

Расходы тем временем растут: на 2026 год Alphabet заложила до $205 млрд капзатрат — более чем вдвое выше прошлогоднего уровня, а будущие обязательства по закупке вычислительных мощностей и энергии достигли $924 млрд. Свободный денежный поток второй квартал подряд ушел в минус — впервые с момента выхода компании на биржу.

Чтобы оправдать траты, Google предстоит доказать, что она сможет зарабатывать на ИИ так же, как когда-то на поисковой рекламе, считает аналитик Investing.com Томас Монтейро. В противном случае гигантские капзатраты начнут выглядеть уже не амбициями, а неоплаченным счетом.

OpenAI пересматривает приоритеты

В конце сентября компания Сэма Альтмана объявила, что с 30 октября вдвое сократит лимиты тарифа Pro 200 в ChatGPT и Codex: вместо 20-кратного объема Plus подписчики получат 10-кратный. Для самых требовательных клиентов компания предложила новый тариф Pro 500 за $500 в месяц.

Сообщество встретило новость в штыки: на форуме OpenAI появились жалобы, а часть пользователей пригрозила уйти к конкурентам. Вскоре компания «дала заднюю»: 28 октября подписчики Pro и Business получили ежемесячные кредиты на API на сумму, равную цене тарифа. Днем позже руководитель Codex Тибо Сотто сообщил, что сокращения не будет, а лимиты Pro 100, Pro 500 и Business Premium удваиваются.

У самой OpenAI тоже не все гладко. IPO компания отложила по собственной инициативе: еще в сентябре Альтман отказался от размещения в 2026 году, назвав нынешний момент «неподходящим» из-за проблем с безопасностью ИИ.

Поэтому капитал приходится искать у частных инвесторов, но и они стали осторожнее. В конце октября разработчик ChatGPT снизил ориентир по оценке с $1,4 трлн до $1,25 трлн, а затем урезал и целевой объем привлечения — с $30 млрд до $20 млрд. Твердые обязательства пока подтверждены лишь на $11 млрд, сообщает WSJ.

Anthropic раскрыла карты

26 октября Anthropic подала в SEC форму S-1, из которой впервые стали известны финансовые показатели создателя Claude: рекордные продажи и гигантский убыток.

Выручка выросла с $386 млн в 2024 году до $4,6 млрд в следующем. С января по июнь компания заработала уже $16,3 млрд — в 14 раз больше, чем за аналогичный период.

Во втором квартале Anthropic впервые вышла в операционную прибыль — $974 млн, или 8% оборота. Закрепить успех не удалось: в июле — сентябре при выручке $16,96 млрд стартап получил убыток от основной деятельности в $567 млн, следует из дополнения к S-1 от 2 ноября. Причина — вычислительные мощности, взятые по краткосрочным договорам: они обходятся заметно дороже, чем по многолетним.

При этом чистый убыток за первое полугодие составил $80,7 млрд. Из них $72,4 млрд — «бумажные» потери от переоценки конвертируемых облигаций, в основном выпущенных для Amazon.

Допустим, долговая бумага позволяет получить акцию Anthropic за $100. При рыночной цене $150 такая возможность стоит $50, при $300 — уже $200. По правилам учета это подорожание попадает в расходы компании, хотя реальных выплат нет. Выходит, чем успешнее Anthropic, тем больше ее «бумажный» убыток.

Колоссальные обязательства

Самый впечатляющий показатель в документе — удержание выручки на уровне ~900%. Иными словами, корпоративные клиенты, которые тратили на Claude $100 000, спустя 12 месяцев платят в среднем $900 000. Более 1900 заказчиков приносят Anthropic от $1 млн в год, около 250 — от $10 млн.

Однако гарантий нет: многие пользователи Claude работают без долгосрочных контрактов и могут сократить траты или уйти почти без предупреждения, признает разработчик. У самой Anthropic все наоборот: вычислительные мощности она бронирует за 12–18 месяцев вперед и оплачивает независимо от загрузки.

По подсчетам журналистов Fortune, такие обязательства составляют $542–567 млрд, а с учетом аренды чипов — до $750 млрд. Контракты со SpaceX, например, предусматривают платежи на сумму до $120,5 млрд до 2029 года.

«Мы ожидаем, что темпы роста нашей выручки со временем будут снижаться», — говорится в документе.

Больше, чем SpaceX и Saudi Aramco

Anthropic рассчитывает привлечь до $100 млрд. Такое размещение стало бы крупнейшим в истории фондового рынка. Предыдущие рекордсмены:

• SpaceX (июнь 2026 года): $75 млрд;
• Saudi Aramco (декабрь 2019 года): $29,4 млрд;
• Alibaba (сентябрь 2014 года): $25 млрд.

Часть инвесторов оценивает Anthropic примерно в $1,5 трлн, хотя еще недавно ориентировалась на ~$2 трлн. Для сравнения, по итогам последнего раунда финансирования в мае стартап стоил $965 млрд.

Повторит ли Кремниевая долина китайский сценарий?

В Китае ИИ-пузырь раздували в основном розничные инвесторы, рассчитывавшие на поддержку государства. В США бум «накачивают» техногиганты и венчурные фонды: их деньги достаются лабораториям вроде Anthropic и OpenAI, а те расходуют полученное на чипы и серверы.

В этой цепочке и кроется уязвимость. Разработчики платят за вычисления на годы вперед, а клиенты вправе уйти в любой момент. Рекордная маржа SK Hynix и многомиллиардные заказы Nvidia держатся на допущении, что доходы от ИИ-сервисов обгонят счета за серверы. Сама Anthropic этого не обещает: в S-1 она прямо пишет, что рост замедлится.

К таким документам уже присматривается SEC. Комиссия проверяет, насколько полно ИИ-компании описывают риски, масштабные траты и возможные циклические сделки, сообщил глава ее отдела по надзору за соблюдением законов Дэвид Вудкок.

«Если раскрытие не соответствует требованиям, последуют меры правоприменения», — предупредил он.

Журналисты Reuters назвали китайский обвал дурным знаком для и без того шатких мировых рынков. В худшем случае он сыграет ту же роль, что банкротство Lehman Brothers: станет первым толчком, после которого, как костяшки домино, начнут падать и другие рынки.

Впрочем, история помнит и другие сценарии. Когда в 2000–2002 годах лопнул пузырь доткомов, индекс Nasdaq Composite упал на 78%, акции Amazon подешевели более чем на 90%. Выжили «антихрупкие» компании с работающей бизнес-моделью, которые определили следующую эпоху интернета.

Отсев уже начался, хотя его причины не сводятся к рыночному спаду. В 2023 году платформа для общения с ИИ-персонажами Character.AI получила оценку в $1 млрд, не имея выручки. В октябре ее владелец Character Technologies подал заявление о защите от кредиторов по главе 11 на фоне судебных, регуляторных и операционных проблем.

IPO Anthropic станет экзаменом для всей отрасли. При успешном размещении капитал инвесторов продлит гонку вычислений. Если нет, останутся лишь те, кто умеет не только привлекать деньги, но и зарабатывать их.

Подписывайтесь на ForkLog в социальных сетях

Telegram (основной канал) Facebook X