Мировой рынок облигаций рухнул
Бывают дни, когда рынки ведут себя очень необычно. Вчера был один из таких дней. Доходность долгосрочных государственных облигаций резко подскочила, что вызвало тревожную реакцию. Началось это вчера утром с более сильных, чем ожидалось, данных опроса S&P Global, которые указывают на усиление экономической активности и более тревожную картину инфляции на глобальном уровне, но прежде всего в США. Это подтолкнуло рынок к завышению прогнозов по повышению процентных ставок ФРС — сейчас заложено 18 базисных пунктов для октябрьского заседания и около 100 базисных пунктов в совокупности до конца 2027 года — и доходность долгосрочных облигаций выросла повсеместно, при этом больше всего пострадали страны с высоким уровнем задолженности, такие как Франция, Греция и Италия. Сейчас не лучшее время для больших долгов.
Отдельный фактор, усугубляющий ситуацию, — это резкий рост цен на бензин и дизельное топливо. Это порождает всевозможные спекуляции, в том числе и предположения о скором введении запрета на экспорт и о том, что Трамп заключит сделку с Китаем. Суть всего этого в том, что Китай наращивает экспорт нефтепродуктов в преддверии промежуточных выборов в обмен на свободу действий в Тихоокеанском регионе. Я кратко расскажу о ситуации на рынках облигаций, а затем сосредоточусь на запрете на экспорт, на том, кто за пределами США пострадает от такой меры, и — что наиболее важно — на том, насколько вероятно, что Китай заключит сделку.
На графиках выше показаны кривые доходности для США, Германии, Японии, Великобритании, Италии и Франции. Черная линия на каждом графике — это доходность 2-летних государственных облигаций, которая отражает ожидания рынков в отношении денежно-кредитной политики. Синяя линия — это доходность 10-летних облигаций, а оранжевая и красная линии — это, соответственно, форвардные доходности 10y10y и 10y20y облигаций. Последние две отражают то, что рынки оценивают для доходности 10-летних облигаций через 10 и 20 лет. Ключевые моменты:
Рынки считают, что центральные банки отстают. Резкий рост доходности произошел с самого начала кривой, то есть с доходности 2-летних облигаций. Таким образом, все дело в том, что центральные банки отстают. Это привело к росту доходности 10-летних облигаций, в то время как доходность 10y10y и 10y20y облигаций оставалась довольно стабильной, поэтому в целом вчерашний день не был связан с вышедшей из-под контроля фискальной политикой. Речь шла о росте и инфляции.
Страны с высоким уровнем долга крайне уязвимы. Исключение из описанной выше закономерности, при которой доходность долгосрочных облигаций оставалась стабильной, не характерно для таких стран, как Франция, Италия и Греция. В последних постах я много говорил о том, как рынки наказывают страны с высоким уровнем долга. Сегодня это определенно так. На графике показан рост доходности 10-летних облигаций стран G10. Во Франции рост больше, чем в США, хотя именно в США были получены сильные данные.
Различие между ростом и фискальной политикой носит чисто академический характер. Ведутся большие дебаты о том, связано ли повышение доходности долгосрочных облигаций с ростом экономики или с фискальными трудностями. Вчерашний день напоминает, что это различие представляет интерес только для экспертов. Сегодня мы получили сильные данные по США, а затем фискально уязвимые страны оказались в кризисе. Зацикливаться на этом различии — значит не видеть за деревьями леса.
На фоне всего этого нарастает опасение, что Трамп может предпринять что-то радикальное — например, ввести запрет на экспорт дизельного топлива или заключить безумную сделку с Китаем — по мере приближения промежуточных выборов.