Соглашение на $12 млрд между фондами CVC вызвало конфликт из-за возможного занижения стоимости фармкомпании Recordati

Европейская инвестиционная группа CVC Capital Partners очутилась в центре корпоративного спора вокруг поглощения итальянской фармацевтической компании Recordati, акции которой торгуются на Миланской фондовой бирже.

Об этом говорится в авторской колонке Криса Гьюза для Bloomberg Opinion, опубликованной 20 октября.

Особенностью сделки является то, что ее участниками выступают два инвестиционных фонда, которыми управляет одна компания. Фонд CVC Fund VII владеет 47% акций Recordati, в то время как консорциум во главе с CVC Fund IX планирует приобрести фармацевтического производителя полностью.

CVC получила контрольный пакет Recordati после соглашения с семьей учредителей в 2018 году. Инвестиция принесла положительные результаты, однако выход из капитала компании оказался сложнее, чем ожидалось.

По информации Bloomberg, переговоры о продаже актива проводились еще в 2024 году, однако тогда они не завершились заключением соглашения.

Независимые директора Recordati выступили против предложенной цены

В мае 2026 года консорциум CVC Fund IX и бельгийской инвестиционной компании Groupe Bruxelles Lambert договорился о приобретении Recordati за €10,7 млрд.

Совет директоров фармацевтической компании поддержал предложение шестью голосами против четырех. Все четверо голосовавших против независимых директоров признали предложенную стоимость недостаточной.

К критике условий сделки присоединился активистский инвестиционный фонд Palliser Capital, возглавляемый бывшим портфельным менеджером Elliott Management Джеймсом Смитом.

Palliser призвал покупателей повысить цену, считая, что первоначальные условия не обеспечивают справедливую компенсацию акционерам Recordati.

В начале октября CVC увеличила общую сумму предложения почти на 400 млн евро, однако это не изменило позиции Palliser.

По словам Смита, повышение цены примерно на 3% не устраняет конфликт интересов и не делает предложение справедливым.

Обновленная цена предусматривает премию лишь около 12% от средней стоимости акций Recordati за три месяца до появления информации о переговорах в марте.

В то же время она остается ниже средних значений диапазонов оценки компании, подготовленных инвестиционными банками Lazard и Rothschild для совета директоров.

Ряд аналитиков также считает, что реальная стоимость Recordati превышает предложенную покупателями сумму.

CVC необходимо получить согласие не менее 67% акционеров

Для завершения сделки консорциум должен обеспечить принятие предложения владельцами не менее 67% акций Recordati.

Покупатели контролируют или получили согласие относительно более 60% акций, учитывая пакет CVC Fund VII и ценные бумаги, приобретенные на открытом рынке.

Оптимальным результатом для консорциума было бы достижение порога 90%, что позволило бы получить более широкий контроль над компанией.

Однако дальнейшее повышение цены может подвергнуть сомнению предыдущие заявления CVC об окончательности обновленного предложения.

Другим возможным вариантом является вывод Recordati с биржи после получения достаточного уровня контроля. В таком случае акционеры, отказавшиеся продавать свои пакеты, рискуют остаться владельцами ценных бумаг компании, которые больше не торгуются на открытом рынке.

Однако для реализации такого сценария необходима поддержка независимых директоров. По мнению Bloomberg Opinion, принудительное прекращение биржевого обращения может создать для CVC существенные репутационные риски, даже если юридически такой механизм окажется возможным.

При провале поглощения CVC Fund VII может столкнуться с необходимостью постепенно продавать свой 47-процентный пакет на рынке, вероятно, со значительным дисконтом.

Продажа активов между фондами одного собственника создает риск конфликта интересов

Ситуация с Recordati обратила внимание на распространенную практику индустрии прямых инвестиций (private equity), когда один фонд продает актив другому фонду под управлением той же инвестиционной компании.

Такой механизм позволяет фондам, срок работы которых близится к завершению, получить ликвидность без поиска постороннего покупателя.

В то же время, он создает потенциальный конфликт интересов, поскольку продавец заинтересован в максимальной цене, а покупатель — в приобретении актива на выгодных условиях.

В случае Recordati покупателем выступает обычный инвестиционный фонд CVC Fund IX, а не специализированный фонд продления инвестиций (continuation fund). Однако экономическая логика сделки имеет общие черты с такими операциями.

Автор Bloomberg Opinion Крис Гьюз отмечает, что продажа активов между фондами одной компании сама по себе не является нарушением, если обе стороны принимают решение независимо и соблюдают интересы своих инвесторов.

Однако в случае Recordati наличие миноритарных акционеров публичной компании, несогласие независимых директоров с ценой и участие CVC по обе стороны сделки делают ситуацию особенно конфликтной.

Спор вокруг поглощения на $12 млрд демонстрирует риски операций, при которых одна инвестиционная группа одновременно контролирует интересы продавца и покупателя, а справедливость предлагаемой стоимости становится предметом открытого корпоративного конфликта.